Die Mär von der Vau-förmigen Erholung der Wirtschaft
Der Verfasser durfte vor Kurzem engen Kontakt mit einem Mitarbeiter der Wertpapierabteilung der Commerzbank haben. Es mag zwar bezeichnend sein, dass ein Mitarbeiter einer im Zuge der Finanzkrise 2007ff nur durch Staatsbeteiligung vom Exitus bewahrten Bank sich so relitätsresistent geäußert hat, muss es aber nicht. Der wackere Coba-Bänker ließ sich wegen mittlerweile wieder deutlich erholter Aktienkurse des DAX zur Aussage hinreißen, dies würde eine Vau-förmige Erholung indizieren.
So scheinbar offensichtlich und doch so mehrfach falsch die Aussage war, so wurde sie doch mit einem Brustton der Überzeugung vertreten, als ob dem Wertpapierbänker gegenüber ein Vertreter der ökonomischen Autisten der bundesrepublikanischen Polit-Dilettanten säße. Bei Licht betrachtet ist die Aussage unseres angeführten Bänkers symptomatisch für eine bunte Republik ohne Führung, die der offensichtlichen Krise nur mit dem Pfeifen im Walde begegnet.
Das Video zum Beitrag:
Staatliche Rettungsmaßnahmen treiben die Inflation (Photo by Jp Valery on Unsplash)
Wenn man die Auffassung teilt, die Aktienkurse würden die erwarteten abgezinsten zukünftigen Dividenden der Unternehmen im Markt widerspiegeln, wundert man sich zunächst kurz, dass nicht nur die wenigen rentablen und nicht krisenbehafteten Firmen sich wieder erholt haben. Der zweite Blick auf die schon längst existente Inflation der Vermögenswerte bringt Klärung.
In Anbetracht notorischer Krisenvermeidung bzw. -bekämpfung und einer geradezu Mitleid erregenden versuchten Eurorettung ist die Flucht von Sparvermögen in Sachwerte unvermeidlich, erfolgen doch alle EZB-Stützungsmaßnahmen in zwei Hauptstoßrichtungen, die klassische Kapitalanlagen bzw. Sparformen wie Festgelder existentiell gefährden oder zumindest langfristig unrentabel zu machen drohen: extreme Niedrigzinspolitik und Flutung der Kapitalmärkte mit Zentralbankgeld. Da letztere künftige Inflationen wahrscheinlich macht, erfolgt schon seit Langem die Flucht in Sachwerte: Immobilien (“Betongold”), Kunst- und Sammelgegenstände, Edelmetalle und nicht zuletzt Aktien, da mittlerweile viele Staatsanleihen schon mit Negativzinsen emittiert werden.
Zweierlei Geldkreisläufe mit unterschiedlicher Nachfragewirksamkeit
Für ökonomisch wenig Bewanderte ist zunächst verwunderlich, warum die gemessene Inflation des Statistischen Bundesamtes von der enormen Geldmengenerhöhung unbeeinflusst erscheint, haben wir doch in der Schule gelernt: schnelle Geldmengenerhöhung ohne entsprechenden Anstieg der Wirtschaftleistung heißt Inflation. Während sich die Geldmenge M3 in der Eurozone von 2000, also dem Jahr der Dotcom-Krise, von 4.667 Mrd. Euro bis Dezember 2019 auf 12.995 Mrd. Euro erhöhte, also fast verdreifachte, steht dies zur Entwicklung der Wirtschaftsleistung in krassem Widerspruch. Im Jahr 2019 betrug das Bruttoinlandsprodukt in der Eurozone 13,94 Billionen Euro, zur Jahrtausendwende immerhin bereits bei 8,52 Billionen. Dies entspricht nur einer Steigerung von 52% in immerhin 20 Jahren – trotz erheblicher technischer Innovationen und Digitalisierung. Insofern übertrifft das Geldmengenwachstum die Erhöhung des Bruttolinlandsproduktes grob um Faktor sechs.
In Anbetracht derartigen Zahlenmaterials könnte man der Auffassung sein, dass die Geldmengenerhöhung generell ohne Auswirkung in der realen Nullzinsökonomie sein könnte, geht doch derzeit in Kreisen der Zentralbänker nicht die Angst vor der Inflation, sondern der Deflation um, da Zinsänderungen nicht mehr möglich oder unwirksam sind und trotz erheblicher Steigerung der Geldmenge die Geldentwertung nicht ansteigt (“Inflationsfalle”). Ein gefährlicher Trugschluss, die in der MMT oder in der “Modernen-Märchen-Theorie” (Prof. Dr. Christian Rieck) enden könnte.
Es gibt nämlich zwei Geldkreisläufe nebeneinander. Neben dem Zentralbankgeld (M0 oder Geldbasis) – Bargeld und bargeldidentische Surrogate – gibt es in weitaus höherem Umfange noch das Geschäftsbankengeld, bei dem die Privatbanken durch Kreditvergabe Giralgeld(Buchgeld) schaffen. Diese Geldschöpfung der Geschäftsbanken (“Fiat”-Geld) wurde schon seit jeher kritisiert, die geübte Kritik und die Bezeichnung als “Geldschöpfung aus dem Nichts” aber vormals als “rechtes” oder “verschwörungstheoretisches” Geschwurbel abgetan. Die Analyse der Giralgeldschöpfung der Banken als Fiat-Money wird allerdings mittlerweile nicht mehr bestritten. Das Verhältnis der beiden Geldmengen beträgt derzeit ungefähr 1:10 zugunsten des Geschäftsbankengeldes, das Zentralbankgeld erscheint also zunächst nachrangig im Bezug auf inflationäre Auswirkungen.
Die Geldmengen der beiden Geldkreisläufe wiederum werden in Geldmengenaggregate (M0 bzw. M1-M3) zusammengefasst. Zumeist verwendet wird wie auch hier zur erleichterten Analyse die weiteste Fassung der Geldmenge die Größe M3 incl. des gesamten Bargeldes der Nichtbanken und deren Sichteinlagen und bestimmten kurzfristigen Geldanlageanarten, die als ebenso sicher wie Bargeld oder Buchgeld angenommen werden. Das Zentralbankgeld M0 steht aufgrund der jeweiligen Definitionen in keinem direkten Verhältnis zur Geldmenge M3, ist aber wenn auch nachrangig Teil von letzterer. Die Frage ist daher, wann wird welche Geldmengenerhöhung tatsächlich nachfragewirksam und wirkt sich überhaupt jede Geldmengenerhöhung inflationserhöhend aus.
Die Nachfragewirksamkeit ist unter anderem deswegen entscheidend, weil es nicht die Inflation gibt – jeder weist aufgrund seines Konsumverhaltens eine unterschiedliche individuelle Konsumrate auf, sondern weil ‘die Inflation’ vom statistischen Bundesamt als Veränderung des Verbraucherpreisindex gemessen wird, zugrunde gelegt wird also das Konsumverhalten von Privathaushalten. Dem Verbraucherpreisindex wiederum liegt ein vermeintlicher repräsentativer Warenkorb mit Gütern und Dienstleistungen zugrunde, der zuletzt 650 Postionen enthielt. Damit ist festzuhalten: Die enormen Immobilien- und Kunstmarkpreissteigerungen – die Inflation der Vermögenswerte – gehen in keiner Weise in die gemessene und veröffentlichte allgemeine Inflation mit ein, welche das statistische Bundesamt verkündet.
Überholte Quantitätstheorie
Früher hing man gemeinhin der sogenannten Quantitätstheorie an, nach der mit der Geldmengenerhöhung grundsätzlich immer ein Inflationsschub einsetzt, wenn nicht in gleicher Weise eine Erhöhung der erbrachten Güter und Dienstleistungen erfolgt. Zumindest im Bezug auf ein lineares Verhältnis von Geldmenge und Preisniveau gilt die Quantitätstheorie als empirisch widerlegt. Wie bereits oben angedeutet gibt es bereits sowohl ein theoretisches wie ein Definitionsproblem bei der Geldmenge an sich – von der zutreffenden quantitativen Erfassung mittels statistischer Methoden ganz zu schweigen.
Wie oben ausgeführt ist die Zentralbankgeldmenge M0 nur zu einem geringen Teil im am meisten angeführen Geldmengenaggregat M3 enthalten, letztere ist aber immer zentraler Bestandteil der Analysen, wenn es um mögliche Auswirkungen der Geldmenge auf die Inflation geht. Dessen ungeachtet gibt es emprisch keine direkten Auswirkungen des Geldmengenanstieges M3, größtenteils entstehend aus Giralgeldschöpfung der Geschäftsbanken, bzgl. eines Inflationsschubes, wohl aber bzgl. der Zentralbankaktivitäten.
Zentrales Problem der Beurteilung ist aber gerade im Euroraum die Geldpolitik der europäischen Zentralbank, die seit der Finanzkrise in gigantischem Umfang Staatsanleihen aufkauft und dafür Zentralbankgeld ausreicht, um den Euro und das europäische Bankensystem überhaupt zu stützen. Ähnlich wie die Geldmenge M3, die im Wesentlichen Geschäftsbankengeld ist, hat sich auch die ausgereichte Zentralbankgeldmenge (Mo der EZB) ungefähr seit der Jahrtausendwende um mehr als den Faktor sieben vermehrt, ohne dass es inflationstechnisch ‘geknallt’ hätte. Noch stärker wuchs die Bilanzsumme der EZB an und kennt seit der Corona-Krise kein Halten mehr – ähnlich wie die Geldmenge M3.
Dr. Ingo Sauer und seine Dissertation über historische Hyperinflationen
Generell muss in der Ökonomie die Bedeutung der ungewissen Erwartungen bzw. der Psychologie hervorgehoben werden. Gutave Le Bon wird hier mit seinem epochalen Werk “Psychologie der Massen” einmal mehr posthum geadelt. Ähnlich wie bei einem Bankensturm entsteht die Inflation nicht allmählich, sondern es gibt irgendwann einen Punkt, in dem der Herdentrieb um sich greift und alle sagen: “Das war’s!”. Folge: Alle wollen ob des um sich greifenden Misstrauens ihr Geld von der Bank abheben oder weichen im Falle der Inflation zunächst auf Sachwerte, später auf Fremdwährungen aus. Den ersten Teil des Misstrauens in den Euro können wir infolge der Inflationierung der Vermögenswerte getrost als bereits eingetreten sehen, wird doch bereits Buch- bzw. Giralgeld massenhaft in Sachwerte umgeschichtet.
Die Wirkung der Psychologie der Massen bzw. des Herdentriebes findet bei uns Ökonomen eine sehr bildliche Veranschaulichung im Bezug auf das Phänomen Inflation: Denken sie an die unsägliche Zeit, in der es noch keine auf dem Kopf stehenden Ketchupflaschen aus Kunststoff gab, als man sich also noch mit langhalsigen unförmigen Ketchupflaschen aus Glas herumschlagen musste. Man hatte ein gutes Stück Fleisch oder Pommes auf dem Teller und gierte nach dem tomatenhaltigen Elixier. Was passierte? Man klopfte auf den Boden der auf dem Kopf stehenden, senkrecht über dem eigenen Teller kreisenden Ketschupflasche und klopfte genervt auf das Flaschenende – und es passierte nichts! Gar nichts! Anschließend klopfte man noch ein paar Mal weiter lustlos in der Erwartung, es würde ohnehin nichts passieren. Aber dann: Flatsch! Eine gefühlte halbe Tonne pürierte aromatisierte Tomaten befanden sich auf dem Teller. Vom guten Stück Fleisch bzw. den Pommes kaum mehr etwas zu sehen. Ein Meer von Ketchup – sonst nichts. Genauso verhält es sich mit dem Inflationsgeschehen. Am Anfang scheint nichts zu passieren, egal was man tut und wieviel man tut. Dann kommt es eruptiv. Die Hyperinflation reißt alles nieder und eine Währungsreform ist der einzige Ausweg.
Genau diese Hyperinflationen und deren Ursachen hat Dr. Ingo Sauer in seiner Dissertation näher untersucht. Entscheidend allein, so hat der im Netz omnipräsente Wissenschaftler herausgefunden, ist die Qualität des Eigenkapitals der Zentralbankbilanz, also der Gegenwert zu der ausgegebenen Zentralbankgeldmenge, nicht in erster Linie die Quantität der Zentralbankgeldmenge . Erhöht die Notenbank die Zentralbankgeldmenge wie derzeit die EZB unter anderem durch den Kauf von Staatsanleihen, steht der ausgegebenen Geldbasis zunächst nur ein (vermeintlich) gleichwertiger Anleihetitel gegenüber. Die Geldmengenerhöhung bei M0 bleibt insofern ohne Konsequenz. Solange die Zentralbank Staatsanleihen oder allgemein Wertpapiere höchster Bonität und von kurzer Laufzeit in ihr Portfolio nimmt, passiert generell nichts.
Problematisch wird es, wenn wie in unserem Beispiel die EZB immer mehr Staatspapiere von potentiellen Euro-Pleitestaaten als Gegenwert für ihr ausgegebenes Zentralbankgeld in ihr Portfolio nimmt. Dieses Prozedere, kein ebenso werthaltiges Aktivvermögen als Gegenwert zu ausgegebenem Zentralbankgeld aufzuweisen, mag eine ganze Weile gutgehen. Bis das Vertrauen schwindet. Wenn aber die ersten Analysten der Zentralbankbilanz das Signal zum Umschichten in Fremdwährungen geben, dann macht es “flatsch” wie beim Ketchupeffekt beschrieben. Bis der Normalanleger merkt, dass die Institutionellen aus dem (Aktien-)Markt bzw. dem Euro ‘raus’ sind, ist es zu spät.
Das Glück des Euro ist die (aktuelle) Schwäche des Dollar – das ständig über dem Euro schwebende Damoklesschwert ist die mangelnde Konvergenz der Wettbewerbsfähigkeit der Euro-Teilnehmerländer. Keine guten Aussichten. Nicht wenige ziehen sich bereits jetzt aus dem Euro zurück und schichten in Dollar um!
#Tiradeumacht
